信達證券（601059）股份有限公司劉嘉仁,周子莘近期對朗姿股份（002612）進行研究并發(fā)布了研究報告《22年年報點評：疫情下醫(yī)美板塊韌性凸顯，線下復蘇提供增長彈性》，本報告對朗姿股份給出評級，當前股價為24.69元。

朗姿股份

事件：公司發(fā)布2022年年報，2022年實現(xiàn)營業(yè)收入38.78億元/yoy+1.19%，實現(xiàn)歸母凈利潤0.16億元/yoy-90.73%，單季度看，22Q4實現(xiàn)營收10.65億元、實現(xiàn)歸母凈利潤-875.76萬元。

疫情下非手術類具備增長韌性，疫后手術類或迎來改善。22年醫(yī)美板塊實現(xiàn)營收14.06億元/yoy+9.25%/占比36.25%，毛利率為49.54%/yoy-2.05pct，主要源于手術類毛利率同比下滑8.64pct、毛利率相對較低的非手術項目占比提升；凈利率為0.15%/yoy-1.30pct，或源于核心機構在疫情壓力下凈利率出現(xiàn)不同程度下滑。

分類目看：非手術類/手術類項目收入分別為11.10/2.96億元，同比分別+19.08%/-16.57%，非手術類收入占醫(yī)美業(yè)務比例由21年的72.4%進一步提升至78.9%，兩類業(yè)務表現(xiàn)出相反趨勢或源于22年疫情相對嚴重，手術類項目實施存在較大阻礙，部分手術類消費者可能考量擱置手術計劃或進行非手術項目作為替代，隨著23年疫情影響緩和，先前抑制的需求或得以釋放，低基數(shù)下手術類收入有望獲得高增。

分品牌看：米蘭柏羽(4家)收入7.82億元/yoy+11.30%，晶膚醫(yī)美(23家)收入2.94億元/yoy+14.71%，高一生(2家)收入1.34億元/yoy-16.48%，(新收購)昆明韓辰(1家)收入1.95億元/yoy+17.05%。在成都、西安已初步建立區(qū)域頭部醫(yī)美品牌的基礎上，公司2022年收購昆明韓辰控股權，繼續(xù)加強對于西南區(qū)域的布局；公司22年新設立10個子公司，其中新設昆明/鄭州市金水區(qū)/重慶/青島/成都錦江米蘭柏羽醫(yī)療美容醫(yī)院有限公司，或可期待公司在加強西南布局的同時繼續(xù)向中部、東部延伸，“醫(yī)美正循環(huán)”趨勢之下頭部效應更加凸顯，全國醫(yī)美的戰(zhàn)略版圖逐漸清晰。

女裝電商布局平滑線下渠道不利影響。女裝板塊22年實現(xiàn)營收15.35億元/yoy-9.26%/占比39.58%，毛利率為62.94%/yoy+1.86pct。分渠道看：直營(399家)/經(jīng)銷(178家)/線上(35家)渠道收入分別為8.68/1.58/5.08億元，同比分別-22.30%/-34.08%/+52.08%，占比分別為56.57%/10.29%/33.14%，疫情對于線下渠道的沖擊明顯，公司通過加速推進線上新零售布局實現(xiàn)線上渠道亮眼增長，分電商平臺看，天貓/唯品會/抖音/京東渠道收入分別增長22%/12%/80%/68%。

國內(nèi)外布局分散疫情風險，嬰童潛力賽道依舊保持穩(wěn)健增長。綠色嬰童板塊22年實現(xiàn)營收8.77億元/yoy+7.55%/占比22.63%，毛利率為60.52%/yoy+4.85pct。分渠道看：自營(346家)/經(jīng)銷(155家)/線上(34家)/貿(mào)易渠道收入分別為6.37/1.57/0.72/0.11億元，同比分別+9.05%/+4.99%/+8.11%/-26.25%。22年韓國疫情防控政策不及國內(nèi)嚴格，線下渠道受影響相對有限，海外收入保持平穩(wěn)增長，公司在韓國童裝行業(yè)的龍頭地位確立，未來或繼續(xù)發(fā)力國內(nèi)市場，提升童裝行業(yè)影響力。

疫情導致盈利能力承壓，疫后改善邏輯具備相對確定性。22年公司毛利率/期間費用率/凈利率同比分別+0.80/+3.46/-4.11pct至57.51%/56.30%/0.41%，費用率提升主要源于收入增速下降導致規(guī)模效應有所減弱。具體來看：①銷售費用率同比+1.97pct；②管理費用率同比+0.78pct；③研發(fā)費用率同比+0.06pct；④財務費用率同比+0.66pct，主要系本期短期借款增加導致相應所需支付的利息費用增加所致。凈利率下滑除因毛利率、凈利率變動影響外，22年計提大額資產(chǎn)減值損失(存貨跌價準備0.31億元)同樣對于盈利能力產(chǎn)生一定影響，但進入23年隨著線下消費明顯復蘇，盈利能力改善趨勢具備較高確定性。

盈利預測與投資評級：公司布局醫(yī)美機構&高端女裝&綠色嬰童三大板塊，22年在疫情相對嚴重且公司業(yè)務較為倚重線下渠道的情況下導致業(yè)績承壓，隨著23年疫情緩和，線下消費場景修復，收入、盈利能力均有望得到修復，在Q1醫(yī)美客流較為旺盛的情況下，醫(yī)美收入端或將取得優(yōu)異表現(xiàn)。隨著后續(xù)公司堅持外延+內(nèi)生擴張醫(yī)美機構布局，“正循環(huán)”趨勢之下有望從區(qū)域龍頭向全國龍頭邁進。我們預計公司2023-2025年歸母凈利潤分別為1.74/2.61/3.19億元，同比分別增長984.1%/49.6%/22.3%，對應EPS分別為0.39/0.59/0.72元，對應PE分別為62/42/34X。

風險因素：行業(yè)競爭加劇、醫(yī)美機構輿情風險、醫(yī)美機構拓店效果不及預期

數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，浙商證券（601878）馬莉研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為64.29%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利5600萬，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為188.46。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有8家機構給出評級，買入評級6家，增持評級2家；過去90天內(nèi)機構目標均價為35.96。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，朗姿股份行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河一般，盈利能力一般，營收成長性優(yōu)秀。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅。該股好公司指標2星，好價格指標2星，綜合指標2星。(指標僅供參考，指標范圍：0~5星，最高5星)

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